年內三次大規模敲入，雪球風險進一步出清
2024年以來，經過3次較大規模敲入，雪球產品邊際風險進一步出清。
截至2月1日收盤，上證指數跌0.64%報2770.74點，深證成指漲0.34%。雪球產品主要掛鉤的中證500指數、中證1000指數，分別收跌0.39%、0.72%。開年以來，中證500指數、中證1000指數分別累計下跌13.82%、19.31%，其中，中證1000連續失守5300點，5000點，4800點等重要關口。
京華世家私募副總經理張馨元對第一財經分析，目前雪球最集中的敲入時點已過，市場普遍預測存量雪球比例較小，且時點分布較分散，對市場的影響可控。另外雪球對目前A股市場的影響更多體現在情緒上，如果后續市場基本面和資金面能明顯改善，雪球的影響也會相應弱化。
敲入規模持續擴大
近期，隨著指數接連跌穿雪球產品預估的敲入線，掛鉤中證500指數、中證1000指數的雪球產品發生集中敲入。
“目前，雪球結構產品年內已發生3次較大規模的敲入(1月19日、1月22日、1月31日)，如果指數繼續走低，存量產品會出現新敲入或者二次敲入的情況。”鑫元基金量化投資部負責人余力告訴第一財經記者，對于中證1000指數雪球，根據測算，從5500點以下每隔100點，就會導致100~200億元名義本金雪球的敲入，最集中的一檔是在4800~4900點之間，這一檔對應的名義本金超過500億，約占到存量指數雪球規模的四分之一。
余力分析稱，1月31日，中證1000指數大幅收跌4%，報收4785點，已經完全跌破4800點，這表示敲入價在4800以上的一年或兩年期雪球，已經全部敲入。且考慮到2月1日，中證500及中證1000指數仍有一定下行，實際已敲入規模或進一步擴大。
對于雪球敲入規模測算，由于數據披露度不高，不同機構測算結果稍有出入，總的看來，目前市場雪球產品敲入規模已達到測算峰值。
1月22日，截至收盤，雪球產品的跟蹤標的中證1000指數、中證500指數跌幅分別達到5.77%、4.73%，中證1000指數報收5000.83點，中證500指數報收4780.97點。
根據信達金工團隊此前測算，掛鉤中證500與中證1000的雪球產品集中敲入區間在4800點和5200點以下，在該區間內，平均每100點跌幅導致100億左右的中證500、130億的中證1000雪球產品敲入。掛鉤中證500的雪球繼續下行至4800點以下時將開始加速敲入，掛鉤中證1000的雪球產品在5200點將進入集中敲入區間，敲入規模增量將達到頂峰。
此外，有機構估算，截至1月31日，中證500及中證1000存量雪球產品規模合計不到1000億元，且多數雪球產品敲入區域較為分散。目前中證1000的集中敲入區的風險已經有所出清，但中證500仍有少部分尚處集中敲入區。
國金證券首席經濟學家趙偉分析稱，目前存續的雪球結構中，集中敲入風險已于2024年1月22日明顯釋放。中證1000雪球的敲入風險釋放更為充分，敲入線在4700到4900點之間的規模較小。預計后續對市場影響將逐漸弱化。
風險與反思
“雪球結構(Autocallables)本質上是一種奇異期權，2019年開始在國內逐漸流行，2021年募集規模開始激增。”趙偉分析，雪球結構在窄幅震蕩行情的性價比相對較高。在單邊上漲行情會很快敲出，收益可能遠不及指數本身的漲幅。在大幅震蕩及單邊下跌行情，發生敲入的風險較高，一旦發生敲入，就可能面臨虧損的情形。歷史回溯來看，掛鉤中證500指數的經典雪球結構，盈利的概率是78.5%，盈利情形平均存續時間只有4.8個月。
中證報價分析，雪球產品面臨的最大風險是，如果掛鉤標的價格下跌幅度較大，觸發了敲入事件，后續又沒有上漲敲出，并且掛鉤標的期末價格低于期初價格，則投資者需要承擔損失。
同時，雪球產品具有復雜的支付結構，投資者很難準確評估它的價值、風險和增長潛力。以及流動性風險較大，雪球產品是沒有主動贖回條款的金融產品，未發生敲出的情況下產品不會自動終止，一般也不會開放贖回。
且從市場情緒角度看，業內普遍認為，這次雪球產品的集中敲入還是對市場情緒造成了一定的恐慌。
張馨元對第一財經分析，雪球的部分敲入無法避免，這幾次集中敲入給市場的經驗在于，未來在發行時點上可以適當分散，避免過于集中，給投資者群體和整個市場帶來沖擊。
此外，中證報價提示，這段時間市場震蕩走弱、波動加大，不少投資者第一次遭遇雪球產品的敲入，面對可能的虧損而感到焦慮。希望大家在投資任何金融產品時，都要保持“敬畏市場、敬畏風險”的心態，了解“最壞情況”，遠離任何“看不懂”的金融產品。
市場加速出清，機構相對樂觀
近期大盤持續探底，小盤股波動幅度相對較大。
辰鈺投資董事長兼投資總監李棟分析，從長期角度來看，整個市場仍然具有投資價值。短期內，市場正在經歷一個急速出清的過程，這比長期的陰跌要好得多。隨著即將到來的春節，預計年后會出現一波流動性充裕的時期，這可能帶來較好的市場環境。
國泰基金認為，市場風險偏好仍在磨底階段，資金面和基本面的積極預期仍待進一步確認。預計春節前后開年經濟數據，開年經濟預期得以確認后，大盤有望出現區間震蕩、底部逐漸抬升的趨勢。
鵬華基金經理陳金偉認為，進入2024年，從市值角度看，之前低配的大盤成長類公司，經過業績增長和股價下跌雙重消化，估值逐漸進入合理區間，綜合考慮流動性因素，在大/小盤的配置會更均衡。綜合考慮持倉公司所處盈利周期位置、長期成長性和估值水平，對于絕對收益和相對收益都比較樂觀。
西部利得基金表示，政策仍有空間，疊加估值低位和產業創新升級，對于后市不必過于悲觀。首先，穩增長政策持續推進，國內貨幣和財政政策層面仍有較為充足的空間；其次，短期沖擊過后，當前A股市場估值處于歷史上低位區間，在全球流動性好轉的大背景下，進一步壓縮估值的空間有限。此外，國內科技產業持續創新升級，AI產業創新等也有望帶動相關國內科技公司長期的成長空間和盈利兌現。
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