21世紀(jì)經(jīng)濟報道特約撰稿 王應(yīng)貴 澳門報道
美國商業(yè)地產(chǎn)問題早已引起金融市場關(guān)注，或許會成為今明兩年最大的一顆隱雷。
根據(jù)美國銀行公布的最新“全球基金經(jīng)理”調(diào)查結(jié)果，在超過200人的調(diào)查對象中，約六分之一認為美國金融市場面臨的最大風(fēng)險是系統(tǒng)性信貸緊縮。通貨膨脹率走高、地緣政治局勢和美國商業(yè)地產(chǎn)困境等因素，是促使受訪的基金經(jīng)理對美國系統(tǒng)性金融風(fēng)險擔(dān)憂上升的主要原因。另據(jù)報道，去年12月發(fā)布的一份關(guān)于美國銀行業(yè)脆弱性的報告顯示，如果商業(yè)地產(chǎn)貸款違約率達10%，將額外產(chǎn)生約800億美元的銀行業(yè)損失。
前一段時間，美國財政部長耶倫表示，盡管商業(yè)地產(chǎn)市場疲軟會導(dǎo)致銀行壓力增大，并造成一定經(jīng)濟損失，但這不會構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險；銀行監(jiān)管機構(gòu)正與銀行合作以解決由疫情后大城市辦公樓宇高空置率和再融資高利率所產(chǎn)生的風(fēng)險問題。同時，美聯(lián)儲主席鮑威爾認為，商業(yè)地產(chǎn)疲軟是美聯(lián)儲今后幾年要處理的問題；盡管問題嚴(yán)重，但仍然可控，僅對小型或地區(qū)銀行有影響。
然而，兩位官員的講話無非是安撫市場，實際上問題可能比預(yù)料的更加嚴(yán)重。
即將到期的商業(yè)地產(chǎn)貸款規(guī)模有多大？
根據(jù)美國Trepp測算，美國未來幾年到期的商業(yè)地產(chǎn)貸款總規(guī)模為3.35萬億美元，其中銀行占1.74萬億美元。對于20萬億美元的商業(yè)地產(chǎn)市場而言，2024和2025年最為艱難，因為超過1萬億美元的貸款到期。對于借款人而言，他們選擇余地不大：要么以較高的利率重新獲得貸款，要么低價出售手中的資產(chǎn)。對于銀行而言，他們不愿意為難借款人，但也不愿意接手已經(jīng)貶值的貸款。
為了遏制通貨膨脹，美聯(lián)儲激進加息，導(dǎo)致優(yōu)惠貸款利率急升，利率成本加重。疫情前，2020年1月31日，美國30年房貸利率全國平均水平為3.51%。隨著美聯(lián)儲激進加息，利率不斷上升，盡管2023年10月26日后開始下降，但2024年2月15日仍維持在6.77%。商業(yè)地產(chǎn)市場正受到來自需求市場和利率市場的雙重打擊。
在超低利率時代，包括美國在內(nèi)的全球投資機構(gòu)把辦公樓宇和其他商業(yè)地產(chǎn)視為與債券同等的另類投資，大量增持商業(yè)地產(chǎn)。從洛杉磯到紐約的美國大城市甚至指望價格昂貴的辦公大樓可以增加本地物業(yè)稅收入，而貸款機構(gòu)特別是區(qū)域銀行熱衷于貸款給這些商業(yè)地產(chǎn)商，盡管商業(yè)地產(chǎn)實際價值虛高。
高利率時代刺破了商業(yè)地產(chǎn)泡沫，同樣也刺破了債券市場泡沫。如果說美國銀行業(yè)的問題僅限于商業(yè)地產(chǎn)貸款的話，問題應(yīng)該是完全可控的，但美國銀行業(yè)還需應(yīng)對另一個定時炸彈—6839億美元的證券投資浮虧（2023年第三季度末）。兩大問題疊加，銀行補充資本壓力倍增，毫不夸張地說，美國銀行業(yè)即將面臨一場大風(fēng)暴。
上班族工作方式改變，美商業(yè)地產(chǎn)租出僅過半
由于疫情后人們工作方式改變，商業(yè)地產(chǎn)市場處于蕭條時期，大城市情況更加嚴(yán)峻。疫情徹底改變了美國商業(yè)地產(chǎn)市場，迫使行業(yè)進入寒冬期，沒有人知道也沒有人想知道這些地產(chǎn)真實價值。昔日商業(yè)地產(chǎn)市場火爆場面不僅在美國可見，在歐洲和亞太地區(qū)也常見。而疫情之后，商業(yè)地產(chǎn)的租出率卻大相徑庭，美國恢復(fù)得最慢，歐洲和亞太恢復(fù)較快，但與疫情前相比，仍有一定差距。
如圖1，美國商業(yè)地產(chǎn)租出率由2021年1月1日的18%反彈至2024年1月1日的53%，歐洲同期由24%上升至77%，亞太地區(qū)由58%反彈至79%。這充分說明疫情不可扭轉(zhuǎn)地改變了上班族的工作習(xí)慣，居家辦公成為他們喜歡的方式。美國許多公司強制員工返回辦公室，但收效甚微。事實證明，高科技公司所推崇的居家辦公或異地辦公完全可行，工作效率實際更高。工作方式改變意味著企業(yè)不再需要租用大量辦公空間，正在歐洲流行的4天工作制將對商業(yè)地產(chǎn)沖擊更大，市場未來難于預(yù)測。
空置率偏高造成商業(yè)地產(chǎn)價值縮水，全球金融中心城市的辦公大樓價格跌幅尤其大。據(jù)相關(guān)報道，黑石（Blackstone）公司擁有的位于曼哈頓的一處辦公大樓打五折掛牌出售，洛杉磯的一處優(yōu)質(zhì)辦公大樓于去年12月在十年前買入價的基礎(chǔ)上打45%折出售，聯(lián)邦存款保險公司把約150億美元的紐約市公寓樓貸款打四折出售。
舊金山的商業(yè)地產(chǎn)曾得益于高科技公司的蓬勃發(fā)展，但隨著部分高科技公司南遷得克薩斯州（成本優(yōu)勢），據(jù)統(tǒng)計目前舊金山辦公樓空置率高達37%。紐約市租客多元化，包括了金融服務(wù)、法律和媒體公司，當(dāng)?shù)厣虡I(yè)地產(chǎn)市場略好一些，但辦公大樓空置率達20%。據(jù)MSCI 房地產(chǎn)數(shù)據(jù)，與2022年同期相比，2023年第四季度舊金山、曼哈頓、波斯頓、洛杉磯的商業(yè)地產(chǎn)價格分別跌了39.9%、15.4%、13.2%、8.9%。
如圖2，疫情引起美國商業(yè)地產(chǎn)市場的大幅波動。疫情暴發(fā)后，美國商業(yè)地產(chǎn)價格出現(xiàn)了短暫下跌，價格指數(shù)由135左右跌至121左右，即跌10.59%，但隨著美國通脹風(fēng)險升高，受避險情緒驅(qū)動，投資者將大量資金投入到商業(yè)地產(chǎn)，致使價格泡沫加速累積，于2022年4月所有商業(yè)地產(chǎn)價格達到155，核心地產(chǎn)達到159.8，均為歷史峰值。利率急升加速了商業(yè)地產(chǎn)市場泡沫破滅。與峰值相比，2024年1月，所有商業(yè)地產(chǎn)價格指數(shù)和核心地產(chǎn)價格指數(shù)分別為121.8、121.1，跌幅分別達21.43%、24.24%。
何時減息是最大懸念
美聯(lián)儲貨幣政策是多次銀行業(yè)危機產(chǎn)生的根源。上世紀(jì)80年代末到90年代初的儲蓄貸款社倒閉潮、2007-2009年房地產(chǎn)貸款市場混亂所引起的金融危機，乃至目前銀行業(yè)債券投資和商業(yè)地產(chǎn)市場問題的主要原因都源自于美聯(lián)儲利率政策或監(jiān)管缺失。由于全球資金的高速流動，美國問題又很快波及其他地區(qū)，如德國和日本。
金融市場都在猜測美聯(lián)儲何時減息，然而市場的一廂情愿總被現(xiàn)實擊得粉碎。據(jù)最新CPI數(shù)據(jù)，2024年1月，美國CPI上漲3.1%，但核心通脹率高達3.9%。權(quán)重占指數(shù)36.191%的住房價格同比上漲6%。與商業(yè)地產(chǎn)市場相反，住宅價格指數(shù)一路攀升，由2020年第一季度的133.673漲至2023年第三季度的159.5899，即19.39%。隨著利率上升，利息成本提高，房屋租金也水漲船高，導(dǎo)致美國無家可歸人數(shù)劇增，連洛杉磯和舊金山這樣的大都市一些街道都被流浪人口攻陷。美聯(lián)儲一直期盼住房租約價格會下跌或保持平穩(wěn)，然而現(xiàn)實卻很骨感。
減息能在一定程度肯定緩解商業(yè)地產(chǎn)市場壓力，但通脹壓力依然存在，美聯(lián)儲不能確認通脹是否得到有效控制，還得等新數(shù)據(jù)出來，因此被捆住了手腳。依照目前發(fā)展態(tài)勢，美聯(lián)儲3月19-20日會議不太可能討論減息，4月30日-5月1日會議有可能提及減息。如果通脹變化如預(yù)期那樣，美聯(lián)儲減息時間最快會是6月12日，隨后在7月31日再次減息。今年對貨幣政策最大的影響因素是大選。在通脹未得到有效控制前，美聯(lián)儲過早減息可能會招致總統(tǒng)候選人的攻擊；如果在6月份減息，美聯(lián)儲也可能被視為拜登助選而受到更加猛烈的批評。無論哪種情形，鮑威爾連任之路都難言坦途。
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